¿Cuánto debería costar el dólar?

A principios de marzo de este año el precio de la divisa estadounidense rondaba los $ 20. Esta semana, a menos de seis meses, el dólar llegó a superar los $ 40. Si los salarios también se hubiesen duplicado probablemente no sería tan dramático.

En cambio, el pasado jueves unos se agolpaban en los bancos para calmar su pánico con papel verde mientras que los docentes lo hacían en las plazas para reclamar por sus salarios. Y no solo los salarios docentes, sino los salarios de la mayoría de los argentinos, fueron licuados por la inflación en los últimos años. Entender cómo se relacionan inflación, salarios, y tipo de cambio es de gran ayuda para intentar responder la pregunta que muchos nos hacemos en estos días: ¿cuánto debería costar el dólar?

Pensar la macroeconomía es parecido a hacer malabares. Mientras una bola está en el aire debemos prestar atención a las otras que aún están en las manos, y antes de tirar hacia arriba una de las que están en las manos debemos estar atentos a la bola que está bajando para atraparla. Esto debe ser realizado instante a instante, siempre conscientes de la interrelación entre la bola que sube, la bola que baja, la bola que está en nuestra mano y la dinámica del proceso. Así por ejemplo, un malabarista experto que juega con tres bolas de colores blanco, azul y rojo, dado que conoce cómo funciona la dinámica de los malabares y la relación que debe haber a cada instante entre la posición de las bolas para que el juego no acabe, necesitaría saber solo donde están las bolas blanca y azul para deducir donde, exactamente, debería estar la roja.

Siguiendo esta lógica, si queremos saber dónde debería estar el precio del dólar y consideramos que la relación más importante que debe mantenerse es el poder de compra internacional de los argentinos, basta con analizar donde están los salarios y precios locales, respecto de los precios internacionales. Así por ejemplo si los salarios y precios locales, hubiesen aumentado 30 veces desde la década del ’90 y los Precios Internacionales no hubiesen cambiado (que si lo hicieron), dado que en esa época el tipo de cambio era U$S 1 a $ 1, sabemos que para mantener el poder de compra deberíamos tener un dólar en $ 30.

Nada nos dice sin embargo que el poder de compra de los ’90 es el apropiado para tener como referencia, por lo que solemos apoyarnos en otros indicadores tales como el poder de compra promedio en un periodo amplio de tiempo (o tendencia de largo plazo) así como en la Cuenta Corriente Argentina, que nos dice si estamos importando más o menos que lo que exportamos. Si importamos más de lo que exportamos, tenemos un déficit de cuenta corriente. Un déficit de cuenta corriente sostenido es síntoma de que el poder de compra internacional de los argentinos es más alto de lo que podemos sostener por lo que el tipo de cambio estaría atrasado y debería devaluarse.

Por periodos, los salarios y precios locales pueden desacoplarse. Durante los últimos cuatro años por ejemplo, siendo 2018 el de mayor desacople, la inflación fue mayor que el aumento de los salarios. En el largo plazo sin embargo, suelen moverse juntos. Las estimaciones nos dicen que el poder de compra local de los argentinos es hoy similar al de la década del ’90. Teniendo esto en cuenta, basta con analizar la evolución de los precios internacionales respecto de los precios locales para saber si el tipo de cambio fue ajustando lo suficiente para mantener el poder de compra de los argentinos. Eso, sumado al estado de la Cuenta Corriente nos dirá si el cambio está atrasado o adelantado.

La imagen (recuadro inferior) nos muestra en gris la evolución del Tipo de Cambio Real (TCR) entre Argentina y sus principales socios comerciales desde 1997 hasta hoy. Para dimensionar qué representa este gráfico miremos como afectó al TCR la mega-devaluación de principios de 2002. Que se haya triplicado el TCR significa que para comprar bienes y servicios en el extranjero un argentino típico debió dejar de consumir en 2002 el triple que en el 2001. El índice fue ajustado de manera que en diciembre de 2015, luego de la liberación del tipo de cambio, tome el valor de 100. El jueves llegó a 152. Esto significa que hoy, respecto de principios de 2016, a los argentinos les cuesta un 50% más caro comprar en el exterior, y al mundo le cuesta un 50% más barato comprar en Argentina. Si bien el precio del dólar aumentó más que un 50% en ese periodo, también lo hizo la inflación. Justamente porque contempla ambas cosas al mismo tiempo, es que resulta de tanta utilidad pensar en términos del TCR.

La línea de trazo horizontal nos dice que a $ 40 por dólar, el Tipo de Cambio Real está un 22% por encima de su tendencia de largo plazo. Un dólar en $ 32 o $ 33 sin embargo, nos pondría de nuevo en el promedio de poder de compra internacional de los últimos 20 años. Dado que a $ 40 también está por arriba la tendencia de corto plazo, no existen razones de fondo para pensar que este es un tipo de cambio de equilibrio y nos da indicios de que se trata de lo que en la jerga llaman Overshooting producto del pánico y la corrida cambiaria. Un claro síntoma de esto es que ayer los mercados, habiendo pasado el pánico en parte, operaron a la baja cerrando en un precio de $ 38.

Sin embargo, nada nos dice que no pueda seguir aumentando o incluso mantenerse en este nuevo nivel por muchos años, dejándonos por arriba del promedio histórico. Esto podría ser incluso beneficioso para la preocupante situación externa pues estamos en un nivel de TCR similar a 2009, cuando tuvimos el último superávit de cuenta corriente.

No es casualidad que en los años que estuvimos por encima de la línea de trazo (2002-2012) tuvimos superávit de cuenta corriente, mientras que los años que estuvimos por debajo (1997-2001/2012-2017) tuvimos déficit. Esta es sin dudas una depreciación real extrema, pero podría sentar las bases para una recuperación más holgada en términos de presión externa y de incremento de deuda.

Lo que viene

Los desafíos para las autoridades en materia económica ahora son tres:

1) Brindar un clima de estabilidad para que empresas y hogares puedan seguir produciendo, invirtiendo, trabajando, consumiendo y ahorrando bajo un horizonte previsible.

2) Que esta devaluación no se transforme en nueva inflación, tal como ocurrió en 2014 y 2016

3) Que el salario real de los trabajadores argentinos no sea el único que pague las consecuencias de la inestabilidad cambiaria.

Estos desafíos si bien no son nuevos, el jueves se volvieron urgentes. La única respuesta estratégica que se vislumbra, además de la suba de tasas ya implementada, es el viaje del ministro de Economía, Nicolás Dujovne, a negociar un adelanto de los fondos con el FMI.

Esto no sería gratis, pues aparentemente el Fondo exige como contrapartida una aceleración en el programa de reducción del déficit fiscal. A su vez, la devaluación del 90% o 100% de los últimos seis meses fue imprevista por lo que implica rentas extraordinarias para todos los sectores exportadores. Es por esto que las metas para disminuir el déficit fiscal deberían incluir no solo un ajuste de salarios y servicios públicos sino también un aumento en la recaudación tributaria sobre los sectores beneficiados por la inestabilidad.